Obawy o AI spychają akcje Salesforce do historycznych minimów

Akcje gwałtownie spadają, gdy narracja o AI zderza się ze sceptycyzmem inwestorów

W tym tygodniu Salesforce znalazł się w samym centrum szerszego rynkowego pytania: czy boom na AI jest już bańką? Gigant oprogramowania dla przedsiębiorstw – który spędził ostatni rok na kreowaniu się na nowo jako firma „AI + Dane + CRM” – odnotował spadek cen akcji w kierunku dolnej granicy swojego 52-tygodniowego przedziału. Nastąpiło to po okresie obniżania wyceny (derating), który sprawił, że akcje są notowane na poziomach, które jeszcze kilka lat temu byłyby nie do pomyślenia. Inwestorzy nie kupują już argumentu, że sam przyszły wzrost jest czystym substytutem dowodów w krótkim terminie: chcą widzieć, że AI napędza przychody, wskaźniki adopcji i trwałe marże już dziś, a nie w formie obietnic na przyszłość.

Pozycja Salesforce: kroki podjęte, dowody wciąż skąpe

Zarząd jasno określił ścieżkę, którą promuje. W ciągu ostatniego roku Salesforce wprowadził Agentforce oraz położył nacisk na Data Cloud i subskrypcje AI, ujawniając, że te linie biznesowe rosną szybko przy niskiej bazie początkowej, a subskrypcje danych i agentów osiągnęły znaczące poziomy przychodów cyklicznych (run-rates). Kadra zarządzająca opisała „agentową AI” (agentic AI) jako kolejną wielką falę platformową dla oprogramowania korporacyjnego i wskazała na nowe zaplecze technologiczne oraz akwizycje mające na celu dostarczenie tym agentom użytecznych danych do pracy.

Mimo to rynek potraktował firmę inaczej. Akcje spadły o około 30% od początku roku, przyszły mnożnik cena/zysk (forward P/E) skurczył się do poziomu kilkunastu, a akcje są notowane w wielu wycenach w pobliżu około pięciokrotności przyszłej sprzedaży – są to liczby odzwierciedlające zmianę w sposobie, w jaki inwestorzy modelują wartość firmy. Część tego przewartościowania ma charakter mechaniczny: wzrost przychodów spowolnił z poziomu kilkunastu procent do wysokich jednocyfrowych wartości, a przyrostowe przychody z AI pozostają niewielką częścią całkowitej sprzedaży. Jednak głębszym powodem jest zmiana wag ryzyka: kiedy inwestorzy mówią o „ryzyku AI”, mają na myśli perspektywę, w której AI mogłaby obniżyć ceny oprogramowania, przekierować budżety w stronę dostawców infrastruktury lub umożliwić nowym graczom budowanie tańszych alternatyw dla zasiedziałych pakietów oprogramowania.

To napięcie sprawiło, że raport kwartalny Salesforce i prognozy przedstawione po sesji były kluczowym momentem. Analitycy przystąpili do rozmowy, oczekując przychodów na poziomie około 10,27 miliarda dolarów i zysków non-GAAP w przedziale od średnich do wysokich jednocyfrowych wartości na akcję. Jednak prawdziwym pytaniem było to, czy zarząd potrafi wskazać mierzalne wskaźniki adopcji lub rosnące wykorzystanie Agentforce i Data Cloud – konkretne sygnały, że AI jest już istotna finansowo, a nie tylko aspiracyjna.

Szerszy kontekst: dlaczego mowa o bańce ma znaczenie

Ruchu akcji Salesforce nie można rozpatrywać w izolacji. Na rynkach inwestorzy i bankierzy centralni sygnalizowali wygórowane wyceny spółek związanych z AI, a segmenty rozwoju technologii podzieliły się na dwa wyraźne obozy: zwycięzców w dziedzinie infrastruktury i sprzętu oraz zasiedziałych producentów oprogramowania, których modele biznesowe mogą zostać przekształcone – lub zakłócone – przez AI. Garstka firm nadal postrzegana jest jako dostawcy narzędzi („handlarze bronią”) dla sektora AI: producenci chipów, dostawcy usług chmurowych i operatorzy centrów danych. Te podmioty przejęły dużą część kapitału inwestorskiego. Jednocześnie niektóre tradycyjne firmy programistyczne są wyceniane niżej ze względu na pogląd, że AI może zmienić dynamikę cen i kontraktów w sposób niekorzystny dla wielomodułowych gigantów.

Siły makroekonomiczne dolewają oliwy do ognia. Analitycy odnotowali rekordowe emisje długu powiązane z ekspansją chmury i AI, a niektóre domy badawcze ostrzegają przed nadmiernymi inwestycjami w moce produkcyjne. Wskaźniki wycen w całym indeksie są wysokie według historycznych standardów: prognozowane wskaźniki P/E i cyklicznie korygowane wskaźniki wyceny znajdują się znacznie powyżej średnich długoterminowych, a koncentracja rynku wzrosła – kilka największych spółek stanowi obecnie znacznie większą część wartości rynku niż w wielu poprzednich cyklach. To są składniki, które sprawiają, że głosy o bańce brzmią wiarygodnie.

Konkretne sygnały, które obserwują inwestorzy

• Trakcja przychodów z AI: inwestorzy chcą widzieć wskaźniki adopcji (attach rates) – odsetek obecnych klientów wdrażających Agentforce i Data Cloud – oraz rosnący ARPU (średni przychód na użytkownika) z subskrypcji AI. Efektowny procent wzrostu przy małej bazie to nie to samo co istotność finansowa.
• Marże i monetyzacja: czy Salesforce może sprzedawać funkcjonalność AI jako zróżnicowany produkt o wysokiej marży, a nie jako darmową lub powszechną warstwę, której klienci oczekują w pakiecie po kosztach marginalnych?
• Dowody na wypieranie lub presję cenową: czy AI skłania klientów do przesuwania wydatków z Salesforce w stronę dostawców infrastruktury, agentów zewnętrznych lub otwartych platform? Sygnały o renegocjacjach kontraktów lub niższej liczbie odnowień byłyby sygnałem ostrzegawczym.
• Prognozy i wyniki kwartalne powyżej oczekiwań: przy tak niskiej wycenie akcji, inwestorzy liczą na to, że zarząd wykorzysta prognozy (guidance) i realizację celów kwartalnych do zmiany narracji. Oznacza to organiczne przyspieszenie wzrostu, a nie tylko długoterminowe cele aspiracyjne.

Dowody po stronie popytowej — paradoks sprzedaży napędzanej przez AI i sceptycyzmu

W sektorze konsumenckim wykazano, że AI realnie generuje przepływy pieniężne: analitycy branżowi odnotowali rekordową sprzedaż internetową w ostatnich dniach handlowych, kiedy narzędzia zakupowe AI i agenci pomagali klientom w wyszukiwaniu okazji. Firmy prowadzące zarówno platformy handlowe, jak i platformy danych, szybko wskazały na odkrywanie produktów przez agentów jako realną dźwignię przychodów. Te liczby są przydatne, ponieważ pokazują, że AI wpływa na zachowania zakupowe w wąskich kontekstach. Jednak przełożenie wzrostu wyszukiwań konsumenckich na kontrakty korporacyjne nie jest trywialne. Nabywcy korporacyjni powoli wymieniają procesy robocze i systemy; cykle zakupowe, koszty integracji i obawy regulacyjne łagodzą tempo adopcji.

Możliwe scenariusze i ich znaczenie dla inwestorów

Istnieją trzy prawdopodobne scenariusze dla Salesforce i szerszego rynku AI. Po pierwsze, Salesforce udowadnia sceptykom, że się mylą: wskaźniki adopcji AI i wykorzystanie Data Cloud znacząco przyspieszają, marże rosną, a firma odzyskuje wysokie mnożniki wyceny. Po drugie, Salesforce pozostaje solidnym, ale wolniej rosnącym graczem na rynku oprogramowania: AI zwiększa przychody, ale jest niewystarczająca, aby zrównoważyć sekularne spowolnienie, co czyni z akcji walor o niższym wzroście, generujący gotówkę. Po trzecie, scenariusz negatywny – szersza dynamika rynku AI obniża ceny oprogramowania lub przekierowuje budżety – co powoduje dalsze rozczarowania wynikami finansowymi u dotychczasowych liderów i wymusza głębsze resety wycen.

To, która ścieżka się ziści, zależy w dużej mierze od mierzalnej adopcji i tempa, w jakim przedsiębiorstwa przebudują operacje wokół agentowej AI. Dla inwestorów roztropnym podejściem nie jest binarny optymizm ani panika, lecz obserwowanie wskaźników, które oddzielają szum medialny od trwałej transformacji biznesowej, oraz rebalansowanie ekspozycji między zwycięzców infrastrukturalnych, sprawdzone firmy programistyczne z jasną monetyzacją AI oraz sektory poza AI, które mogą służyć jako zabezpieczenie w przypadku zmiany nastrojów.

Gdzie jesteśmy obecnie

Niedawne obniżenie wyceny Salesforce jest w równym stopniu wynikiem nastrojów rynkowych dotyczących AI, co fundamentów firmy. Zarząd zbudował drogę ku przyszłości opartej przede wszystkim na AI; rynek domaga się teraz, by faktycznie ruszyć tą drogą. W krótkim terminie nadchodzące kwartały będą referendum w sprawie tego, czy Agentforce i Data Cloud są dźwigniami przychodów, czy tylko eksperymentami strategicznymi. Dla każdego, kto obserwuje punkt styku AI i rynków, Salesforce stał się firmą o kluczowym znaczeniu: wynik pokaże nam tyle samo o przyszłości oprogramowania dla przedsiębiorstw, co o dzisiejszym apetycie na ryzyko związane z AI.

Inwestorzy powinni spodziewać się zmienności i szukać twardych dowodów – a nie tylko deklaracji wizjonerskich – zanim wyciągną wniosek, że historia AI istotnie zmieniła ekonomikę oprogramowania korporacyjnego.